2025-03-21 23:44:53
一、多晶硅期货本周的下跌并非基本面因素驱动
3月17日以来，多晶硅期货主力合约连续两日大幅下跌，PS2506合约一度下跌至42480元/吨。在需求持续好转、供应并无显著放量、行业去库、厂家挺价背景下，本轮下跌更多是非理性因素驱动。下跌核心驱动在于市场关于一线厂家交割意愿、与期现商合作意愿等方面的传言，且绝大部分为不实信息，同时给厂家亦带来困扰。随着期货市场参与者对多晶硅及下游行业的了解加深，
图：多晶硅期货主力合约价格走势
二、碳酸锂、工业硅的经验并不一定适用于多晶硅
1、交割品的制造成本有差异
多晶硅采取品牌交割制度，基准交割品要求单独致密料包装，生产日期不能超过3个月。目前交割品牌厂家致密率30%-60%，且与下游厂家的贸易中主要采取混包料的销售模式。厂家制造用于交割的产品有两种选择：
（1）保持当前较低的致密率，挑选致密料进行交割。此举大幅增加人工成本、时间成本，且增加了视频留样的难度，可行性较低。
（2）采取某产线单独生产交割品的模式。此种模式需要提高该产线的多晶硅还原时间和电耗，据了解还原电耗增加的幅度在10%左右，按照CPIA公布的《2024-2025中国光伏产业发展路线图》，2024年多晶硅还原电耗指标下降至41.5kWh/kg-Si。按照0.3元/度的电力成本计算，此种方式生产多晶硅交割品成本增加幅度约为1200-1500元/吨。
工业硅、碳酸锂厂家专门做交割品成本变动基本在500元/吨以内。与多晶硅有显著差异，意味着多晶硅期货与现货的升贴水度需大于工业硅、碳酸锂。
2、多晶硅厂家对大规模做交割品的选择较为审慎
一线多晶硅厂家技术先进、产品质量较好，混包料下游可接受，因而目前主要选择较低致密率以降低成本。上文提到厂家更愿意以第二种模式生产交割品，如果多晶硅期货价格相较于混包料现货升水幅度不高或厂家现货销售压力不大，则厂家对大规模生产交割品的选择较为审慎。多晶硅很难出现工业硅、碳酸锂大量贸易商参与标品期现套利的情况。
3、交割制度、流程等方面与工业硅、碳酸锂存在差异
4、多晶硅期货买交割的力量更弱
不同厂家的多晶硅货源差异较大，即便是相同质量指标，不同厂家的硅料生产的硅片在下游应用时电阻率等方面也存在差距，所以现货市场各厂家同指标货源报价差异巨大。拉晶厂买仓单的意愿相对较低，除非价格具有绝对优势。
5、工业硅、碳酸锂和多晶硅在期现商介入难度上存在差异
多晶硅各厂家货源质量差异大、质检复杂、下游厂家配方难更改，贸易商拿货后面临质量保证问题、下游接受度问题。部分下游厂家拉晶工艺较好，可以接受贸易商的不同厂家货源，但普遍需求折价向贸易商拿货，心理折价幅度1000-2000元/吨。PS2506合约在基本面和其他利多因素的加持下，可能会显著升水后续合约，期现商非标套保可能面临一定风险。
三、基本面利多，二季度持续去库
1、“430、531”引起“抢装潮”带动二季度下游排产增加
2025年1月23日，国家能源局正式下发最新版的《分布式光伏发电开发建设管理办法》。明确自然人户用、非自然人户用可以选择全额上网、全部自发自用、自发自用余电上网三种模式中的任一种；但对于一般工商业项目，《征求意见稿》规定可以采用全部自发自用或自发自用余电上网。对于本办法发布之日前已备案且于2025年5月1日前并网投产的分布式光伏发电项目，仍按原有政策执行。新政实施后将导致部分工商业项目投资收益降低，同时将刺激4月30日前分布式光伏项目抢装机，4月30日后工商业项目装机可能出现降低。
2025年2月9日，国家发展改革委和国家能源局联合发布了《关于深化新能源上网电价市场化改革促进新能源高质量发展的通知》，提出新能源电量“应进尽进”电力市场，所有新能源项目的上网电量原则上均需进入电力市场交易，电价由供需双方通过市场竞争形成。建立差价结算机制作为保底工具。设定“机制电价”，即基准线，若市场均价低于该水平，电网企业向新能源企业补足差价；若市场价高于基准，则超出部分资金纳入系统运行费用。
对于2025年6月1日以前投产的新能源存量项目，继续衔接现行保障性政策，电量规模与电价水平按既有规则执行。对于2025年6月1日起投产的新能源增量项目，完全通过市场化竞价确定电价，电量规模则根据地方消纳责任权重、用户电价承受力等动态调整。此政策执行后将导致5月31日以后并网的光伏项目投资收益不确定性增加，利空下半年光伏装机。5月31日以前可能均存在抢并网的情况。
3月以来，抢装潮开始显现，光伏组件价格环比2月涨幅超过10%，组件厂家出货加快，甚至出现经销商排队拿货的局面。从排产来看，光伏组件3月排产环比2月增加49.86%至55GW，预计4月排产65-70GW；光伏电池3月排产环比2月增加36.49%至56GW，预计4月排产65-70GW；硅片3月排产环比2月增加8.3%至52.2GW，预计4月排产增加至60-70GW。
6月份以后，抢装潮退坡以及新能源上网电价市场化实施以后，终端需求环比回落将带动多晶硅需求下行。
2、多晶硅供应高峰将出现在6月后
多晶硅停产的产能复产至满产周期为1-2个月，模块轮换的产线最快复产周期1个月左右。西南产能枯水期电价较高，4月无复产可能，5月开始复产、6月满产基本是最早的复产计划安排。部分厂家此前计划4月复产，但近期市场形势并未显著好转，复产时间后移。新增产能方面，3月已投产能10万吨，预计4月初出料。综合来看，2025年多晶硅供应高峰在6月后。
3、多晶硅二季度逐渐去库、三季度累库
四、行业存在落后产能淘汰政策预期
中国光伏全球领先，具有绝对的产品质量和效率优势、成本优势以及规模优势，但同时光伏行业各环节均存在供需错配矛盾。在行业N/P路线转换即将完成、规模竞争转化为质量竞争的大背景下，针对光伏的落后产能淘汰和整合政策对行业震动较小且有利于巩固中国光伏的先发优势和全球领先地位。2月10日，李强总理主持召开国务院常务会议，研究化解重点产业结构性矛盾政策措施。会议指出，要坚持从供需两侧发力，标本兼治化解重点产业结构性矛盾等问题，促进产业健康发展和提质升级。要优化产业布局、强化标准引领、推进整合重组，推动落后低效产能退出，增加高端产能供给。要优化市场监管，加强行业自律，共同维护公平竞争、优胜劣汰的市场秩序。此前市场亦有关于整合和淘汰光伏主材落后产能的相关传言。一旦相关政策落地，多晶硅及下游各环节将修复行业利润。
五、PS2506合约估值并不显著偏高
从无期现套利空间的角度测算多晶硅期货2506合约合理估值为42425元/吨，当前多晶硅期货估值并不显著偏高，多头配置更有赔率优势。
