2021-11-20 20:42:21
成本压力高企“警报”暂时解除叠加下游需求旺盛，港股及A股印制电路板（PCB）板块联袂迎来反弹行情。
近期，港股安捷利实业（01639）、建滔积层板（01888）以及A股景旺电子（603228.SH）、深南电路（002916.SZ）、东山精密（002384.SZ）、鹏鼎控股（002938.SZ）等多家PCB行业上市公司股价持续上扬。其中，安捷利实业股价自10月以来已累计涨幅超过60%。
据观察，PCB板块表现强势主要有两大驱动因素：一方面，汽车、服务器、MiniLED用板、XR用板在内的对PCB需求有望继续放量；另一方面上游主要原材料价格上涨对利润增长的限制得到缓解。
PCB多元化需求旺盛，智能汽车PCB可重点关注
以服务器PCB为例，随着云计算市场扩张加上服务器平台升级，PCB需求呈快速增长趋势。IDC数据显示，2020年全球云计算市场规模达到2915亿美元，2021年有望达到3497亿美元。
云计算发展带来的数据流量爆发，使服务器需求放量。不仅如此，随着服务器平台从Purely（PCIe3.0）转向Whitley（PCIe4.0），对高速多层PCB板需求进一步提升。近期用于服务器与数据中心的高端PCB需求大增，特别是ABF载板缺货情形更加严重。
MiniLED用板方面，MiniLED背光显示不断提升在PC、平板电脑、电视机等电子设备的渗透率。而MiniLED背板采用PCB作为主流方案，HDI由于窄间距轻薄化成为主流背板首选。由于MiniLED显示面板单位面积灯珠越多密度越高，带来的显示效果更好，成为以苹果为代表的主流中高端笔记本电脑和平板电脑的背板技术方案。
根据国泰君安证券的调研数据，Mini-LEDPCB基板单片的价格约为20美元左右，2025年Mini-LED用PCB的市场规模或将接近200亿元，考虑到未来价格的下降，Mini-LEDPCB基板市场仍将接近百亿元。
当然，若论市场热点，当前投资者最为关心的当属PCB在汽车领域的应用。据了解，今年以来，缺芯给汽车产销状况造成负面影响。统计显示，1-10月，汽车产销分别完成2058.7万辆和2097.0万辆，同比分别增长5.4%和6.4%。增幅比1-9月继续回落2.1和2.3个百分点。
好的一方面是，汽车缺芯状况将在未来逐步得到缓解。短期来看，今年10月，汽车产销分别完成233.0万辆和233.3万辆，环比分别增长12.2%和12.8%；其中，新能源汽车在10月产销分别完成39.7万辆和38.3万辆，环比分别增长12.5%和7.3%，一定程度说明缺芯状况得到好转。此外，动力电池于10月装机量为15.4GWh，同比大幅增长162.8%，也意味着汽车市场对PCB需求有望再上新台阶。
众所周知，PCB在汽车上的应用前景主要关注两个趋势，一是汽车电动化，二是汽车智能化。过去，电动化是推动汽车对PCB需求的主导力量。展望未来，随着车企对智能汽车的投入增长，汽车智能化对PCB的需求同样值得重点关注。
仅就汽车智能驾驶而言，随着ADAS的渗透率不断提升，智能汽车使用的传感器数量大大增加，使得单车PCB成本相应增加。
目前，ADAS方案的主流传感器为“摄像头+雷达”的组合，无论是摄像头或是雷达，PCB板均为其基本组成部件。摄像头及雷达使用多寡决定了PCB在整车成本中的占比。特斯拉Model3为例，据相关资料显示，Model3搭载的传感器数量为21个，毫米波雷达和超神波雷达的数量分别为1个和12个。据佐思汽研估算，特斯拉Model3的ADAS传感器的PCB价值量在536-1364元之间，占整车PCB价值总量的21.4%-54.6%。
值得注意的是，Model3使用的PCB价值量或许还不是智能汽车中最高的。以“造车新势力”中的畅销车型蔚来ES8和小鹏P7为例，蔚来ES8的传感器数量达到25个，搭载毫米波雷达和超神波雷达的数量分别达到5个和12个。小鹏P7的传感器数量达到31个，搭载毫米波雷达和超神波雷达的数量与蔚来ES8相同。
可见，随着智能汽车渗透率提升，相应PCB需求有望成为PCB市场规模扩张的重要驱动因素。据Prismark预测，2020年至2025年，全球PCB市场年均复合增长率将为5.8%，到2025年将达863亿美元。其中，新能源智能汽车销售增长，将为全球车用PCB带来20亿美元到32亿美元的增量空间。Prismark预计，全球汽车PCB产值2024年可达87亿美元，2020年至2024年年均复合增长率达到9%。
根据中国汽车工业协会的统计数据，中国在2020年到2025年将会实现低速驾驶和停车场景的自动驾驶，2025年至2030年可能实现更多复杂场景下的自动驾驶，到2040年道路上行驶的车辆将有3/4是智能驾驶车辆。届时，PCB市场还将有更大的价值增长。
PCB成本压力缓解，企业盈利能力望修复
根据上述数据可以预见，PCB行业长期具有良好的成长性，但今年前三季度，PCB上市公司股价表现却不尽人意。主要原因是PCB上游原料价格高企，限制了从业公司盈利能力提升。
查阅相关上市公司财报发现，今年前三季度鼎鹏控股的毛利率为20.13%，同比下降0.48个百分点；深南电路毛利率为24.21%，同比下降2.59个百分点；东山精密毛利率为15.35%，同比下降1.88个百分点；景旺电子毛利率为24.3%，同比下降5.5个百分点。
据悉，PCB的核心材料为覆铜板，覆铜板起导电、绝缘、支撑等功能，对于PCB产品的性能至关重要，占PCB总成本的30%，直接材料约占PCB总成本的60%。覆铜板的原材料又包括：铜箔、环氧树脂、玻纤布等，三大原材料分别占覆铜板生产成本的约42%、26%和19%。其中，铜箔直接和间接占PCB总成本的22%。
2020年以来覆铜板三大原材料出现不同程度上涨。其中，铜箔价格主要受铜价影响，2021年6月LME铜均值为9632美元/吨，同比上涨67%；环氧树脂价格在2020年8月至2021年4期间累计上涨120%；玻纤布2021年7月初电子布报价达到8.7-8.8元/米，同比上涨175%。由于原材料价格攀升，从2020年下半年开始上游原材料覆铜板价格持续大涨，但是PCB企业成本转嫁相对滞后，造成其业绩增长欠佳。
不过据西部证券研究报告称，2021年11月美联储FOMC会议开启了taper，每月缩减资产规模，宏观流动性收缩的预期压制铜价，西部证券认为铜价在短期挤仓过后或有回落，截至2021年11月12日，注销仓单已降至5万吨，注销仓单比例降至50%。
长期看，随着秘鲁和智利疫情逐渐缓和，铜矿产量有望进一步回升，具澳大利亚DISER发布的《资源和能源季度报告》预计，2021年LME铜名义价格均价为9,122美元/吨，较2020年的6,169美元/吨增长47.9%，2022和2023年预计分别为8,846和8,650美元/吨，铜价的震荡下行有望带动铜箔成本回稳。
环氧树脂价格方面，由于下游风电受补贴政策影响，大规模抢装高点已过，但由于风电、电子需求仍保持较高景气度，预计环氧树脂高价仍将延续。但随着环氧氯丙烷涨幅趋缓、双酚A价格震荡走低，环氧树脂生产成本涨幅趋缓。
西部证券预计，玻纤布下游需求订单支撑下，供需仍然偏紧，电子纱价格维稳延续。但高盈利驱动下各企业扩产意愿强烈，据各公司官网披露情况来看，2021至2022年宏和科技、中国巨石、泰山玻纤新增电子纱产能约为22-25万吨。长期看，玻纤纱价格有望带动电子布逐步回归合理水平。
在看来，PCB生产企业高成本压力缓和之后，重点可关注行业成长性。随着下游需求增长带来订单增多，PCB企业有望对下游保持更强的溢价能力，将成本压力向下游转移从而推动盈利拐点加速到来。
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