2022-03-09 21:29:50
沃伦·巴菲特喜欢吃麦当劳，喜欢缴纳更高的税款和过节俭的生活。他将伯克希尔哈撒韦公司打造成了世界上最大、最强的投资公司之一，这为他赢得了人们的尊敬。但有一件事他坚决不喜欢：利益相关者资本主义。
要想投资伯克希尔，你真的必须热爱这家公司，热爱巴菲特的投资理念，毕竟他是这一领域几十年来的领军人物。按市值计算，伯克希尔现在是美国第六大公司，并且是美国运通、美国银行、通用汽车、苹果和可口可乐等美国主要品牌的重要股东。伯克希尔的规模和巴菲特的影响力带来了重大的责任，因为每当他要说些什么，我们都会仔细聆听。
但在巴菲特担任其首席执行官的几十年里，伯克希尔哈撒韦公司一直反对ESG投资者和非政府机构推动的人员多样性和气候信息披露提案。巴菲特也一直反对将ESG报告标准化和强制执行。鉴于巴菲特最近的一封致股东的信刚刚发布，笔者认为，现在或许是一个很好的时机，来了解巴菲特为什么不愿对利益相关者资本主义和ESG报告进行接纳。
什么对这个世界来说是好的？
巴菲特说，人们很难知道什么对这个世界是好的（“我喜欢吃糖。糖对我有好处吗？我不知道。”)；并且，即使他知道什么对这个世界是好的，基于这个基础进行投资也将是错误的，因为首席执行官只是公司股东的代理人(“许多公司经理都对政府分配纳税人的钱的方式进行谴责，但却热情地接受他们自己可以分配股东的钱这一事实”)。
认同这些说法很容易。但在笔者看来，这些有些简单化的比较忽略了与以下三点有关的主要问题：（1） 在没有监管的情况下，公司倾向于将其使用的自然资本设定为零成本；（2）公司可能没有被要求将有意或无意地强加给社会的外部因素的成本内部化；（3）这个决策的时间范围是什么，以及这间接涉及到的投资者对时间范围是什么?
大多数有理智的人都会同意，气候问题是一个值得关注的问题；对这个世界来说，正确的做法是拿出一个过渡计划，摆脱化石燃料。如果你同意更多的碳排放对世界来说是不对的，那么谁来负责处理这种公司外部问题呢？也许是联邦政府通过美国环境保护署(EPA)。但我们知道，与污染造成的社会成本相比，环境保护署的惩罚微不足道。我们的政治状况是这样的：理论上正确的应对措施——碳税，可能永远不会在国会获得通过。那么，一个排放大量碳的公司在此期间应该做些什么呢？什么都不做吗？
或许可以说，巴菲特应该更担心气候变化，因为他拥有各种私营公司投资。考虑到他的年龄，人们不得不怀疑，他的视野问题（或者说他在伯克希尔公司担任CEO的有限年限）是否会影响他的观点。也许他想避免那些在他卸任后会得到回报的成本（投资）。
但是我们不要忘记，伯克希尔公司的大部分业务是财产和意外险。笔者经常在想，为什么财产保险公司不更积极地倡导有利于气候变化的政策呢。但是仔细想想，答案是很明显的。与15~30年的寿险不同，包括伯克希尔在内的财产保险公司每年都签订保险合同。对于人寿保险来说，精算师不得不考虑长期的问题，但财产险可以通过增加今年的保费将去年因气候变化造成的损失社会化。如果你采用的是“成本加成本”的年度定价模式，你就不太可能担心将来会出现更大的损失。
笔者意识到，伯克希尔公司的战略是持有小规模的重点投资组合，因此不像“全息股东”贝莱德或先锋集团（Vanguard）那样拥有高度多样化的投资组合，后者足以充分代表全球资本市场，使其投资回报取决于整体经济的持续良好健康，包括气候变化的影响。
请记住，这也发生在美国最高法院正在审查环境保护署的权限的时候，而右翼的政治派别希望政府发挥的作用越小越好。当然，他们也不希望企业做太多事情，而且已经在准备抵制美国证券交易委员会即将就气候信息披露做出的裁决。所以，要么他们不相信气候变化是一个真正的问题，要么他们觉得这是别人的问题，要么他们希望出现一些神奇的技术来拯救我们。
让我们再多想想气候变化之外的外部性问题吧。卖糖果是有利可图的生意，但吃太多糖会让人得糖尿病。与吃太多糖相关的医疗费将由纳税人承担，而那可能是十年后的事情。此外，我们也几乎不可能将这些医疗费用追溯至糖果消费和生产糖果的公司。那么，人们应该如何解决这个问题呢？通过像对烟草公司征税那样的方式，将这些保健成本的估算纳入糖果的价格吗？
难道CEO不只是股东的代理人吗？
如果有人反对CEO把股东的钱花在解决社会问题上，那怎么办呢？对于一个典型的标准普尔500指数成分公司，我们一直在谈论的神秘股东是谁? 在纸面上，前三家最大的股东分别是贝莱德、道富银行（State Street）和先锋集团（Vanguard）。但这些公司都是顶级的资产管理者，他们只是真正的股东的资金托管人。谁知道那些真正的股东想要什么？他们会权衡预期回报，主动解决公司的外部问题吗？
僵局
当然，这一切都导致了巴菲特提出的下一个反对意见。即使国会真的征收碳排放税和糖税，我们是否会相信政府会以一种对社会合适的方式使用这些资金呢？美国政府支出模式的过往记录并不能让我们充满信心。
所以，我们又陷入了僵局。严格来说，知道什么对世界是正确的并不是该公司的比较优势，而且在缺乏监管的情况下，将股东的钱花在解决外部问题上也不在首席执行官的职权范围之内。最重要的是，我们不相信中央政府的规划人员会使用我们给他们的受管制的新税款来解决这些外部性问题。那么，最终的结局是什么呢？
也许，绿色技术的发展会将我们带向气候的涅槃，或者下一代消费者会变得更注重营养，而不再购买糖类产品。也许胡萝卜（激励），而非大棒（监管），会让我们走向更好的地方。
那么，假设我们已经摆脱了与利益相关者资本主义有关的大问题，巴菲特最近的信中确实包含了一些有关利益相关者资本主义的有趣内容，那就是：
"你为我做了什么"的报告
巴菲特在阐述伯克希尔公司为社会所做的贡献时所付出的巨大努力让我深受触动。请看巴菲特在2021年的致股东信中的以下陈述：
“您投资的这家公司每年都会缴纳大量的联邦所得税。”“我的工作是对社会有贡献的”这句话从伯克希尔的股东们口中说出来简直令人无可置疑。
“伯克希尔的历史生动地说明了美国政府和美国企业之间无形且往往不被承认的金融合作关系。”
如果巴菲特觉得自己有义务花一些时间在信中详细说明伯克希尔哈撒韦公司为社会做了什么，那么笔者倾向于认为，企业很快就会被要求解释股东价值是如何创造的（损益表），以及借用世界经济论坛的文件术语来说，公司为地球（比如说碳排放）、自己的人民（发展人力资本）和繁荣（创造财富、创新、社区和社会活力）做了什么。
笔者试着勾勒出这样一份声明，详细说明可口可乐公司给社会带来的积极和消极的外部因素。到目前为止，从可持续发展报告中寻找数据来创建这样一份利益相关者的价值声明是非常具有挑战性的。除了从巴菲特年度致股东信中摘录的声明外，巴菲特自己的公司几乎不会分享这些数据。
税收是企业唯一的社会责任
巴菲特在信中最引人注目的陈述之一是，他含蓄地指出，税收是企业的主要社会责任(“伯克希尔公司每天向财政部支付大约900万美元的税款。”)
从表面上看，这很好。但有证据表明，具有社会责任感的公司实际上似乎拥有更低的实际税率。笔者在哥伦比亚大学为董事会成员举办的高管培训课程中，通常会问学员以下问题：
“一家四大会计师事务所刚刚提出了一项激进但主要是合法的税收规划方案，该方案将把公司的实际税率从目前的20%降至15%。该计划还涉及通过爱尔兰子公司将海外收入纯粹用于税收规划，从而节省数十亿美元的税收。你会投票赞成这个提议吗？”
在笔者年复一年的课程当中，大约有一半的参与者投票支持了这项提案。这还是在我们的专家小组多次提到利益相关者资本主义之后。笔者还问了那些来上课的高管们，如果有机会，他们是否会投资于社会公益事业：
“假设你现在是西海岸一家大型科技公司的董事会成员。贵公司的存在和发展推高了本地的住房成本。没有在本地区科技公司工作的居民，包括教师、市政管理和公共服务人员、护士、医院工作人员等不再负担得起住房。贵公司的首席执行官建议，你们公司为保障性住房提供7.5亿美元的地区社区赠款，并在未来几年继续提供赠款。你将如何对这个提案进行投票？”超过一半的参与者（54%）投了赞成票。
也就是说，公司的董事和高层领导通常认为，他们必须合法地将税单降至最低。他们通常认识不到他们所宣称的对利益相关者资本主义的承诺与最小化他们的税单之间有任何冲突。巴菲特关于税收是企业唯一责任的说法，似乎也没有解决这一矛盾。
那么，请考虑一下以下这段陈述：
“为了公平对待我们的政府合作伙伴，我们的股东应该承认——实际上应该大肆宣扬——伯克希尔公司的成功在很大程度上是因为该公司是在美国运营这一事实。所以，当你看到美国国旗时，记得说谢谢。”
这句话可能会引出一个显而易见的问题：谁应该为维护美国这样一个伟大的国家而负责?伯克希尔公司2021年的实际税率为19%，与21%的联邦税率非常接近。然而，相对于1974年（笔者可以找到美国年度报告的最早年份）的15%，2021年企业所得税占美国总收入的比例已经下降到了9%。
私营公司领域的管理方法可以创造奇迹
在巴菲特的发言中，真正引起笔者共鸣的是，积极的管理可以解决看似艰巨的问题：
“1965年初，情况发生了变化。伯克希尔任命了新的管理层，重新配置了可用的现金，并将几乎所有的收益投入到各种良好的业务中，其中大部分业务多年来一直保持良好。将收益再投资与复利的力量相结合，产生了神奇的效果，股东们大获成功。”
笔者不确定我们是否可以对政府的管理质量说同样的话。或许，利益相关者运动天真地希望，高质量的私营公司的管理方法可以为解决社会问题带来同样的能量。当然，棘手的问题在于，如何让私营公司管理层的激励措施与解决利益相关者的问题保持良好的一致。
如果你想拥有真正的社会影响力，就需要拥有并控制这家公司
颇能说明问题的是，巴菲特对他相对被动地持有的美国运通和可口可乐等公司的社会贡献几乎只字不提。其中一个原因可能是，伯克希尔公司只是这些上市公司的被动投资者，但不干预它们的管理。
相反，他在信中用了大量精力来讨论伯克希尔哈撒韦能源公司（BHE）的环保记录。伯克希尔拥有BHE 91%的股份。
“自2007年以来，BHE每年都忠实地详细介绍其在可再生能源和传输方面的计划和性能。要进一步了解这些信息，请访问BHE的网站brkenergy.com。在那里，你会看到该公司长期以来一直在采取气有气候意识的举措，这些举措话费了它所有的收入。更多的机会就在前方。BHE拥有我们国家所需的管理、经验、资本和对大型电力项目的胃口。”
BHE的社会成就记录与其财务业绩一样引人注目。该公司在2000年还没有风能或太阳能发电。当时，它只是被认为是庞大的电力事业行业中一个相对较新的、较小的参与者。随后，在David Sokol和Greg Abel的领导下，BHE成为了一家公用事业公司，以及美国大部分地区风能、太阳能和输电领域的领军企业。Greg关于这些成就的报告出现在A-3和A-4页。你会发现那里的简介绝对不是那些时下流行的“洗绿”故事。
笔者从中得到的启示是，外部少数投资者很难让公司变得对利益相关者友好。风险资本家或私募股权公司或拥有和控制公司的私人公司也许是唯一能够指导管理层产生社会影响的所有者。
巴菲特的以下这句话让笔者印象深刻：
“伯灵顿北方圣达菲铁路公司（BNSF），我们的第三大巨头子公司，仍然是美国商业的头号动脉，这使它成为美国和伯克希尔不可或缺的资产。如果BNSF运输的许多基本产品改为用卡车运输，美国的碳排放量将猛增。BNSF的火车去年行驶了1.43亿英里，运送了5.35亿吨货物。这两项成就都远远超过了其他任何一艘美国航母。你可以为你投资的这些铁路感到骄傲。”
笔者的朋友Bob Eccles曾严厉批评BNSF在全国各地运输成吨的煤炭。巴菲特则巧妙地改变了参考框架，转而谈论BNSF运输的货物如果改为由卡车运输将会产生的碳排放。这种做法很巧妙，但也有些虚伪。大多数报告关注的重点应该是已经做了什么(“历史”)，而不是没有采取的路径(“机会成本或收益”)。这有点像说，“如果他们不吸烟，他们就会吸食烈性毒品。”
股票回购并非坏事
最后，为了以更积极的口吻结束，巴菲特重申，如果公司有多余的现金，股票回购对公司和社会都是有益的。
“回购对被回购股票的卖方和社会都有一定的好处。”
2018年，美国股票回购总额有史以来首次超过1万亿美元。这一趋势多年来一直在增加。高盛发现，从2010年到2019年，企业在自己的股票上投入的资金达3.8万亿美元，超过了其他各种投资的总和。 董事会通过向高级领导人授予股票和股票期权，激励执行团队关注股东价格。政府官员们公开对股票回购的破坏性影响表示担忧。诚然，回购会给生产领域的投资带来沉重的代价，但坐拥现金也不是一个好主意。 巴菲特的声明及时地提醒我们，ESG中良好的 "G "要求股东们弄清楚管理层何时将资本返还给投资者，而不是将其浪费在不值得的投资或收购上。
总结
笔者那些相信传统股东资本主义的朋友可能会发现这篇文章令人困惑。例如，他们会指出，如果煤被开采出来，总得有人来运输，而巴菲特引用的理由是，货运火车总比卡车更好。他们还认为，巴菲特一生都在践行ESG，就像所有优秀的商人一样。也就是说，照顾利益相关者对股东价值也有好处，这也就是Michael Jensen所说的"开明的价值最大化"。笔者自己在早期的工作中也使用过这个论点。
但笔者对这个问题的最新看法是：正如Jensen所言，只要股东和利益相关者的利益一致，就不会有争论或纠纷。问题是，当股东和利益相关者的利益不一致时会发生什么。这就是问题所在。巴菲特似乎认为，这个股东和利益相关者利益不一致的不融合区不是伯克希尔的问题。
总而言之，笔者认为巴菲特的反对意见是有道理的，也是发人深省的，但不确定它们是否经得起更深入的审视。
